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LUNES 21/01/2019
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¿Qué preocupaciones tienen los bancos centrales de emergentes?

JAVIER FRACHI

 Analista de inversiones. Máster en Finanzas. @jfrachi

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¿Qué preocupaciones tienen los bancos centrales de emergentes?

Los argentinos aún no somos conscientes del poder que tiene la política monetaria porque, de momento, nunca logramos que nuestro banco central cumpla su principal y único objetivo. Sin embargo, vivimos en carne propia los efectos (en desempleo y competitividad) de las decisiones de política monetaria de los países vecinos.

Con el fin de amortiguar su ciclo económico (recesión y expansión) esos vecinos suelen iniciar un ciclo de recortes en la tasa de interés. Por lo cual el crédito se facilita, las empresas se animan a iniciar proyecto con crédito barato si hay tasas de crecimiento mayores al costo del crédito, contratan gente y la gente gasta su dinero o lo ahorra. Si ese proceso además es complementado con ciertas vitaminas, puede exportar desempleo a los países vecinos. 

Justamente, desde 2008 Estados Unidos exporta desempleo al resto del mundo como consecuencia de su política monetaria no convencional. Luego, Europa tomó nota de ese efecto y para contrarrestarlo comenzó su propia política monetaria no convencional más agresiva que la americana, a la que le agregó la búsqueda constante de un tipo de cambio depreciado (para lograr exportaciones a costa de un dólar fuerte) y compró mayor cantidad de activos (bonos soberanos). Este contexto impactó en emergentes mediante el precio de las materias primas y en desempleo.  

Así entonces desde 2008 a 2018 el desempleo de Estados Unidos pasó de 10,16% a 3,7%. Europa comenzó su política laxa en 2011, con un desempleo en 12% y hoy luego de varios años su efecto fue reducirlo al 8,2%. Emergentes en el periodo 2008 a 2014 tuvo un nivel desempleo estable, Turquía osciló entre 8,4% y 8% y Chile entre 7,5%y 6%. Pero desde 2014, con la caída en precios de materias primas y un dólar fuerte el desempleo en Chile pasó de 5,5% a 6,9% y en Australia de 5% a 5,35% y Turquía de 8% a 10,4%.

Presentado el contexto, queda en evidencia la necesidad de revisar el sesgo actual de cada banco central de la región, porque si los principales (Chile, Brasil, México o Colombia) deciden iniciar recortes/subas sustanciales en su tasa de interés, la Argentina sentirá las consecuencias en materia de desempleo, competitividad y en tener que dar mayor “dulce” para atraer capitales. En nuestro caso estamos desde hace años en un periodo de desinflación que no logramos finiquitar, a pesar de experimentar todos los esquemas posibles que sí funcionaron en el mundo.

Hoy en día, estamos obligados a mantener tasas de interés altas por tiempo indefinido con un año electoral por delante, donde el Central debería trabajar para contener el shock tal como lo suelen hacer e hicieron México, Chile, Brasil, Colombia. Por tanto, no tenemos la posibilidad de competir ni defendernos ante los misiles que los vecinos podrían generar.

Mientras los vecinos estimulan el crecimiento, el crédito y fomenta la toma de riesgo (emprender), en nuestro país dado nuestros problemas irresueltos desde hace mas de 10 años estaremos en el último lugar de la fila para saborear lo que queda del plato.

Brasil (BCB)

De manera unánime la autoridad decidió mantener la tasa de referencia (Selic) en 6,5%, con un claro sesgo contractivo, “hawkish”.

¿Cuáles fueron sus argumentos para mantener su tasa de referencia? Son tres pilares:

(i) la falta de estabilidad en los indicadores de inflación;

(ii) un aumento en la percepción de riesgos externos (acuerdo comercial desde EUA, disminución del crecimiento regional, salida de capitales) y

(iii) la incertidumbre política interna (ya resuelta parcialmente este domingo) “obligó” a la entidad a tener tasa real muy positiva (un poco mayor a 2%) a cambio de estabilidad financiera pero con un crecimiento económico más lento al ya observado en los últimos meses.

Sin embargo, la entidad podría tener espacio para comenzar un ciclo expansivo (“dovish”) ya que la expectativa de inflación se ubica muy por debajo de la tasa de interés (4,1% contra 6,5%) y el desempleo está en máximos de los últimos 10 años (12% según el último registro). El central advierte que, si bien el sendero de crecimiento está su etapa inicial en el ciclo y que la velocidad no es la deseada, privilegia estabilidad de largo plazo.

Los riesgos que mantienen en vigilia al Central apuntan a la política (a la continuidad de las reformas iniciadas por Tremer); a un escenario internacional benigno en materia de crecimiento; y a los efectos de segunda ronda producto de la depreciación de la moneda, del real (temporales pero relevantes porque afectan las expectativas de la inflación futura y la confianza de los empresarios y los consumidores).

Chile (BCCH)

La autoridad monetaria decidió en septiembre mantener la tasa de referencia en 2.5%, teniendo un tono severamente contractivo (“hawkish”) dado que la economía tuvo un desempeño muy por encima de las expectativas pasadas. Por tanto, de aquí en adelante es esperable que la entidad comience a subir su tasa de referencia gradualmente para llegar al 2020 al 4.5%.

La inflación “core” se encuentra en 2%, valor alejado del 3% que persigue la entidad, mientras que la actividad económica creció un 5,3% anual gracias a los sectores no mineros (servicios y comercio, bienes durables) y se espera que en 2018 crezca 3,1% y para 2019 3.2% anual. La autoridad estima que el mercado laboral necesita de personal para llevar la economía más cerca de su potencial.

La entidad no se mostró preocupada por la depreciación del peso chileno ya que las tasas en moneda local y las interbancarias no sufrieron alteraciones (el stock de préstamos personales y empresariales inclusive aumentó año a año y trimestre a trimestre).

Tampoco mostró una preocupación en la inflación de corto plazo -estimada en 3%- como consecuencia del alza en el precio del cobre, el crudo y la depreciación del peso chileno.  Asume que sus efectos son temporales, breves, y que en el caso de las materias primas sus precios en el mediano plazo convergerán a los precios de sus futuros (que cotizan a precios inferiores al precio actual, “backwardation”), ratificando que las subas de este año fueron extraordinarias y que el crecimiento en general no abunda. 

La preocupación de la entidad está en el escenario global, sobre el cual vislumbra menor crecimiento en China, Brasil y la Argentina para los próximos dos años. Al mismo tiempo llama la atención sobre la divergencia en política monetaria entre los principales países del G-10 y también abre la consulta sobre cómo actuar ante un escenario más benigno, lentamente recesivo.

Colombia (Banrep)

El BANREP mantuvo un sesgo neutral, manteniendo la tasa en 4,25% a pesar de que los datos de inflación están apenas excedidos (la inflación “core” fue 3,1% interanual en agosto) del objetivo del 3% deseado por la entidad y los términos de intercambio (suba del crudo y depreciación de la moneda) tuvieron una incidencia visible en los precios en una economía que importa cantidades de bienes y servicios.

Sin embargo, advierten que la economía mantiene un crecimiento bajo, que la recuperación va a un ritmo menor al deseado (0,6% interanual), que el déficit de cuenta corriente se encamina a repetir el valor de 2017 (-3,5% sobre el PBI) y el desempleo se ubica en nivel históricamente altos (9,6%). Por tanto, la entidad adoptó una posición complejamente equilibrada.

En tanto preocupaciones destaca dos aspectos:

(a) incertidumbre sobre el proceso de desglobalización que transita el mundo desarrollado, y cómo impactará en emergentes y qué hará su gobierno al respecto, y

(b) impacto de la velocidad en la suba de tasas de Estados Unidos y Europa en 2019.

México (BCM)

La entidad adoptó un leve sesgo neutral manteniendo, casi por unanimidad, la tasa de referencia en 7,75%.

La preocupación en el plano local yace en cuatro factores:

(i) los efectos de segunda ronda en la inflación como consecuencia de las depreciación del peso mexicano (MXN), el crudo y el aumento en el gasto público por encima de lo estimado por el gobierno;

(ii) incremento de las expectativas futuras de inflación para los años 2018 y 2019, la cual se ubica en 4,25% contra un 3% que es el objetivo del BCM;

(iii) los efectos de los costos de importación tras las disputas comerciales desde Estados Unidos con sus socios comerciales principales y secundarios;

(iv) el programa fiscal del nuevo gobierno.

Rusia - BCR

La autoridad monetaria mantuvo un sesgo “hawkish”, contractivo, tal como sucedió en los últimos comunicados.

Sin embargo, en septiembre la entidad recalcó, agudizando su tono, que está dispuesta a elevar su tasa de referencia significativamente en función de los datos de inflación y salida de capitales, el cual impacta depreciando la moneda para mantener la competitividad perdida.

Concretamente elevó la tasa de referencia a 7,50% basado en el argumento inflacionario. Este año el Central estima que la inflación será de 5% interanual, que pasará al 5,5% en 2019 y recién disminuirá en 2020 al 4%. Durante este trimestre, como consecuencia de la depreciación del rublo (su moneda) y el traslado a precios de los productos importados la inflación superó el 3,1% esperado. En consecuencia, recientemente le fue permitido intervenir, participar, en el mercado de futuros de monedas para morigerar la volatilidad (depreciación esperada) mediante “encarecer” el coste de vender los rublos a futuros (short rublos, long dólar) tal como sí pudieron hacerlo otros bancos centrales de emergentes a cambio de perdida de reservas.

Su preocupación como la de los otros centrales es el resultado final de la renegociación de los acuerdos comerciales, el desarrollo de la inflación, salida de capitales y el empinamiento de la curva de bonos en moneda local, el cual encareció el costo del préstamo y perjudicó a los tomadores de crédito a tasa flotante.

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