Miércoles  01 de Mayo de 2019

El arte de invertir: por qué es más complejo decidir en el mercado

Todos quieren ganar dinero. Así es la lógica del capitalismo. Sin embargo, este mismo axioma implica que la tarea no deba ser simple de alcanzar. Qué eligen los minoristas.

El arte de invertir: por qué es más complejo decidir en el mercado

JAVIER FRACHI

Analista de negocios, Master en Finanzas por UTDT

Todos quieren ganar dinero. Así es la lógica del capitalismo. Sin embargo, este mismo axioma implica que la tarea de “batir al mercado” no deba ser simple de alcanzar. Requiere de arduas horas de trabajo, disciplina, paciencia, simpleza, sentido común, y aprovechamiento de las emociones. Arribar al podio de “inversor exitoso”, definiéndolo arbitrariamente como la “obtención consistente en el tiempo de una rentabilidad superior a una referencia”, puede recaer en conjuros para atraer a la “suerte” o en la convicción propia de haber hilvanado un análisis diferente y superador al propuesto por el “consenso de mercado”.

Inversores calificados y con un historial de retornos consistentes en el tiempo como Warren Buffet (fundador y director de Berkshire Hathaway, BRK.A y BRK.B), Howard Marks (fundador del fondo Oaktree y autor de “The most important thing”) o David Swensen (gestor del fondo de inversión de la Universidad de Yale, cuyo patrimonio supera en valor al BCRA o FGS) en memos y declaraciones públicas recomiendan a individuos y empresas tres puntos llave: (i) una correcta elección de la referencia a utilizar para medir los resultados y capacidad como inversor; (ii) un horizonte coherente para medir el rinde de la cosecha y (iii) articular una fracción o la totalidad del ahorro a través de fondos pasivos, en tanto los objetivos hayan sido acotados sobre un papel.

Con respecto al primer punto, estos inversores coinciden en que la primera referencia de cualquier aficionado a las finanzas debe ser la inflación pero la barra de exigencia se puede subir hasta querer batir a un índice amplio de acciones como la bolsa americana (S&P 500 o 600) o localmente al Merval o IPSA en Chile. Respecto al segundo punto, el trabajo de un gestor debe ser comparada contra un índice amplio en un periodo de 5 años. Por último, los fondos pasivos son un camino simple y con mejor rentabilidad para la mayoría de los inversores “amateurs” en tanto el objetivo esté alineado a la jubilación o “hacerse rico lentamente” como Buffet una vez definió en su carta anual de 1985. 

En tal sentido, recientes estudios empíricos realizados por dos consultoras americanas (Morningstar y Standard & Poors) refuerzan los consejos antes mencionados: (a) los inversores individuales y empresas utilizan más fondos pasivos que activos, rotan (compran/venden) con menor frecuencia sus carteras y comprendieron que los costes -altos- son dañinos; (b) en el periodo de un año, con precisión en 2018, el 70% de los fondos de acciones activos (americanos) no superó a su índice de referencia, mientras que desde hace cinco años el 65% no logró agregar más billetes que los otorgados por el S&P 500 a pesar de que el mejor amigo del inversor -la volatilidad- ofreció varios momentos de ayuda. Es decir, en periodos cortos de medición la suerte no siempre está presente, mientras que en periodos largos la habilidad está con pocos seres humanos.  

Los inversores argentinos lentamente oyen sobre fondos pasivos, más conocidos como E.T.P o E.T.F (“Exchange Trade Products” o “funds”). Algunos asesores y casas de inversión (hasta el límite legal disponible por el regulador) los ofrecen y utilizan como un vehículo para diversificar y morigerar el riesgo de Argentina, pudiendo con poco dinero tener una fracción en cientos de empresas o bonos soberanos y corporativos de diferentes países y sectores o para “especular” sobre un evento puntual.  Los medios de comunicación informan sobre los retornos de activos financieros tomando índices o E.T.Fs y los más aventureros narran sobre los beneficios de que un país sea incluido o quitado (Argentina el año pasado, China en 2017, Perú en 2016) de un índice, seguido por la entrada o salida de capitales financieros. Por último, muchas jubilaciones están apoyadas en fondos pasivos de renta variable y fija tal como sucede en Mexico, Chile, Australia, Estados Unidos, Suecia o Noruega; y si faltase algún participante, el Banco Central de Japón es, en su país, el mayor tenedor y comprador de fondos pasivos (ETF), afectando así precios y voto en las asambleas de accionistas. 

Durante los últimos meses, la industria de fondos pasivos generó eventos y noticias importantes que están desapercibidas para muchos inversores, asesores y gestores locales. La conclusión, luego de listar cinco eventos clave, es que ser inversor (pasivo o activo, no importa el cuadro de fútbol) dejó de ser simple. Requiere más perseverancia, paciencia y pasión. 

¿Qué es un ETF?

A mitad de los años 80’, John “El Loco” Bogle (1927-2018) fue despedido del fondo de inversión donde trabajaba (Wellington) a causa de una “mala” compra de un activo. Desempleado, con tres hijos chicos y una mujer que alimentar decidió emprender una idea loca para esos años: crear fondos de inversión con costos operativos más bajos posibles, la menor rotación de la cartera, que repliquen índices amplios de la economía americana, pague impuestos “justos”. La empresa la llamó Vanguard (por el barco de guerra inglés utilizado en la independencia estadounidense), y hoy administra poco más de USD 3 trillones (varias veces el PBI de Argentina) y la idea de Bogle fue imitada por toda la industria, la cual en total mueve casi USD 6 trillones y agregó obstáculos a la ya intensa tarea de ser gestor de inversiones.

Con el advenimiento de internet, el poder de computo, la desregulación del sector bancario (época de Allan Greenspan y el Acta de 1940) y la “democratización” de las inversiones (desde cualquier coordenada geográfica se podía mover dinero), la industria financiera desarrolló un producto para ese contexto. Los llamó “ETP”, cuyas únicas diferencias con los fondos pasivos creados por Bogle son: (a) cotizan como una acción, por tanto, se pueden comprar y vender en cualquier momento del día y (b) simplificaron inversiones complejas como en el área de materias primas, monedas, tasas de interes, derivados y coberturas, entre otras. 

Es decir, hoy con unos pocos dólares un inversor radicado en Cordoba, Argentina, puede tener una pequeña participación en más de 2000 empresas alrededor del globo o en mas de 500 bonos con una TIR y “duration” concreta, lograr una inteligencia impositiva y tener la proporción justa de activos argentinos. 

Cinco eventos clave de los productos E.T.F

1-Boca vs River de las finanzas. Según los registros de la consultora Simfun, los inversores lentamente comenzaron a cambiar su comportamiento. Año tras año es más notoria la migración desde fondos activos a pasivos, tal es así que la industria de gestión activa vio “irse” casi USD 700 mil millones de sus patrimonios bajo administración. Sin lugar a duda, la crisis de 2008 y la consecuente baja en las tasas de interés motivó aún más a los inversores a utilizar estrategias de “piloto automático” y a las casas de inversión a reducir costes dado que, si la yield de un bono del tesoro estaba cerca del piso, comisiones caras generarían retornos reales absurdamente negativos. 

Este cambio de hábito generó que grandes casas como PIMCO, Templeton, Amundi, entre tantas otras, a participar del mercado de ETFs disminuyendo costos, modificando la comunicación hacia clientes y asesores (nunca antes en la historia de finanzas, las casas de inversión de renombre publican con demasiada frecuencia análisis de calidad, gratuitos al público) y a ofrecer nuevos productos. Algunos simples y otros polémicos como los llamados “smart-beta” (a diferencia de los fondos pasivos que basan su accionar en el precio, éstos agregan factores y ponderaciones para tomar provecho de las ineficiencias en la valuación), tanto que en EUA y Europa los reguladores barajan aplicar mayor control.  

2-Supermercado con sobreoferta. Al 2019 los productos indexados administran casi seis trillones de dólares del cual Estados Unidos mantiene el 75%, Europa y Asia el 20% y América Latina menos del 5%. Es decir, la mayoría de los productos son emitidos y radicados en EUA, por allí pasa el negocio mientras que el resto del globo debe decidir si aceptar una política de “cross listing” o coloca obstáculos nacionales para que ésa industria se desarrolle en un país.

A comienzos del año 2000 fueron emitidos 80 productos “ETP”, cuyo estilo de inversión era pasivo mientras que 19 años después existen más de 6.000 productos para elegir en qué invertir. En tal sentido, el año 2011 dio comienzo a una tendencia creciente en la apertura y cierre de fondos ETF.

En parte por la crisis financiera y por otro lado por lo que vendría más adelante en el tiempo: la enorme dificultad en la industria del “asset management” de generar ingresos orgánicos. Antes del 2011, el promedio de ETFs cerrados o absorbidos eran 50 por año, luego se incrementó a 100 mientras que el promedio anual de creaciones se mantuvo en 150. En 2018 se crearon 350 ETP a la par que cerraron 200. De hecho, las firmas Deustche Bank, WisdomTree y Fidelity “cerraron” casi un total 40 productos por falta de dinero bajo administración y poco volumen de operatoria, entre otras razones. En suplencia nacieron inversiones exóticas como bitcoins, responsabilidad social empresaria, cannabis, disminución de peso, entre tantos otros.  

3-Costes al 0%, ¿verdad o mentira?  En finanzas los almuerzos no son gratis y si Ud. estuvo jugando a las cartas con gente del mercado durante media hora y no se dio cuenta quien estaba siendo manipulado, el manipulado era Ud.

En 1996 un fondo común activo en Estados Unidos costaba anualmente alrededor de 2%. Según la consultora Simfund, hoy el costo promedio de los mismos fondos es del 0.7% anual. Mientras que los ETF en el año 2000 comenzaron cobrando un 0.3% y hoy están en 0.05% anual. El beneficio para el inversor es evidente, se lleva casi todo el retorno obtenido por una inversión cuando años atrás si la inversión generó un 12% el inversor se llevaba al bolsillo no más del 6%. 

Desde el año 2018 los principales “sponsors” de ETF como Vanguard, Blackrock, Fidelity y State Street se adentraron en una guerra de recorte de costes hasta llegar a cobrar 0% o 0.03% anual, el primero solo sí se opera con determinadas casas de corretaje de ese país y el segundo disponible para todos. Por su lado, según Morningstar, los ETF de acciones radicados en Europa en 2013 cobraban 0.6% anual y en 2019 se llevan el 0.2%, mientras que los de renta fija 0.15%.  

4-¿Quiénes cortan el queso? El negocio y el poder de los fondos pasivos se reparte entre dos grupos: proveedoras de índices y sponsors.

 Al año 2019 según la agrupación internacional de índices (I.I.A) hay 3 millones de índices disponibles de los cuales el 75% corresponden a Standard & Poors, FTSE y MSCI mientras que el 60% de los índices de renta fija son provistos por Barclays. Es decir que hay más índices que acciones y bonos en circulación.

Las proveedoras cumplen con el diseño y manutención de un índice, el cual alquilan por una comisión a las empresas que crean el producto para los inversores. El negocio de momento es el más lucrativo del sector financiero, según los estados contables de las principales compañías en 2018 en margen operativo ronda el 70%, concretamente MSCI en 2019 ganó USD 835 millones mientras que Standard & Poors recibió USD 70 millones de parte de State Street por el alquiler del índice “S&P 500”. En comparación, los bancos americanos o europeos no alcanzan, por regulación, costos y bajos retornos rentabilidades sobre el total de activos mayor a 1.5% anual.

La otra parte del queso es dividida entre las principales casas de inversión como Blackrock, Vanguard, State Street, Schwab, JP Morgan y Banco de Nueva York, cuya labor es emitir los ETFs.

5-Un poder desequilibrado. Tanto las creadoras de índices como los fondos que emiten ETFs hoy tienen un poder desbalanceado y quizás peligroso. En primer lugar, según la S.E.C hoy día los ETF mueven casi el 50% del volumen de la bolsa de Estados Unidos. Aún más, en 2018 cuatro de las diez acciones más operadas fueron ETFs (S&P 500, Russell 2000, Nasdaq, Emergentes y oro).

En segundo lugar, está la calidad de voto en las asambleas. Algunos ETF por caso tienen una influencia no menor en la cultura corporativa de una empresa alejándose de beneficiar al inversor final. Según los informes públicos del regulador debe mejorarse la alineación del voto a los intereses de los participes de un ETF. En tal sentido, Vanguard decidió que de aquí en adelante deslindará la decisión del voto de asambleas en su subsidiaria Wellington para de esa manera “mejorar” la transparencia.

El tercer foco de poder radica en la construcción de los índices, países como Grecia, Perú, Argentina, Kuwait o China han sufrido y sido bendecidos por la inclusión en cualquiera de los dos índices principales (MSCI o FTSE).  Es una conocida anécdota que el ex ministro de finanzas del Perú viajó a Nueva York a argumentar ante la proveedora de un índice que su país no debía ser rebajado a país de frontera. La historia inversa puede narrarse con Argentina, quien fue incluida en la mayoría de los índices por la cantidad de deuda emitida antes que por su salud financiera.

De momento, pocos alzaron la voz respecto a la influencia de este sector de las finanzas, mientras las empresas públicas con el fin de evitar accionistas activos y fondos demandantes optan por deslistarse (en 1990 en EUA cotizaban poco mas de 6.000 empresas, hoy rozan las 5.000).   

MONEDAS Compra Venta
DÓLAR B. NACIÓN0,000057,750062,2500
DÓLAR BLUE1,449369,000070,0000
DÓLAR CDO C/LIQ4,9883-79,9658
EURO0,788566,596766,6429
REAL1,032014,325314,3325
BITCOIN2,25227.353,47007.359,8900
TASAS Varia. Ultimo
BADLAR PRIV. Pr. ARS-1,833643,5000
C.MONEY PRIV 1RA 1D-1,351454,7500
C.MONEY PRIV 1RA 7D-1,327455,7500
LIBOR0,05311,0546
PLAZO FIJO0,000045,5000
PRESTAMO 1RA $ 30D-0,662861,4500
TNA 7 DIAS-0,302846,0900
BONOS Varia. Último Cierre Día Anterior
BODEN 20150,00001.424,501.424,50
BOGAR 20180,00009,829,82
BONAR X0,00001.585,501.585,50
CUPÓN PBI EN DÓLARES (LEY NY)1,9940171,35168,00
CUPÓN PBI EN PESOS-0,47852,082,09
DISC USD NY1,449377,0075,90
GLOBAL 20170,00001.676,001.676,00
BOLSAS Varia. Puntos
MERVAL2,166034.691,6300
BOVESPA0,2900110.300,9300
DOW JONES0,100027.649,7800
S&P 500 INDEX0,15003.112,7600
NASDAQ0,05008.566,6720
FTSE 1000,14007.139,7600
NIKKEI-0,580021.803,9500
COMMODITIES Varia. Último Cierre Día Anterior
SOJA CHICAGO0,7973325,1818322,6098
TRIGO CHICAGO-0,6075195,3847196,5789
MAIZ CHICAGO-0,9492143,7934145,1713
SOJA ROSARIO0,0000251,50000,0000
PETROLEO BRENT0,698463,440063,0000
PETROLEO WTI0,102758,490058,4300
ORO0,06111.474,90001.474,0000