Miércoles  11 de Diciembre de 2019

A la espera de las medidas económicas de Alberto

A la espera de las medidas económicas de Alberto

Si bien resta definir el contenido del programa económico se descuenta que el mismo contendrá varias medidas: a) un aumento en los ingresos de las familias de menores ingresos que reciben fondos del Estado (jubilaciones, salarios o planes sociales) que pueden ser en efectivo o a través una tarjeta para la compra de alimentos a precios subsidiados, b) la renegociación de la deuda pública, c) un aumento de impuestos para las familias/sectores considerados de mayores ingresos, y d) un acuerdo de precios y salarios.

En mi opinión la clave pasa por dos cuestiones. En primer lugar, la consistencia entre la variación nominal de precios, salarios y otras variables nominales. Por ejemplo, salarios y jubilaciones no pueden aumentar muy por encima de la depreciación proyectada del tipo de cambio nominal. En caso contrario se corre el riesgo de atrasar el tipo de cambio real dificultando la sostenibilidad del ajuste externo realizado, que es precario, ya que fue logrado más por el receso que redujo importaciones que por la vía de un aumento en las cantidades exportadas.

Tampoco las tarifas pueden perder terreno respecto de la inflación. Si eso ocurriera y con un Tesoro exhausto, la variable de ajuste será primero la inversión y luego el nivel de producción, poniendo en riesgo la oportunidad de mediano plazo de volver a ser un país exportador neto de energía lo que nos permitiría gozar de precios más bajos que nuestros vecinos dada la importancia de los costos de transporte.

Y la emisión monetaria no puede ser muy superior a la inflación proyectada. Un exceso de emisión respecto a lo que la demanda nominal de dinero quiere tener en una economía inflacionaria con cepo resultará en un aumento de la brecha cambiaria poniendo en riesgo toda la consistencia del programa. Recordemos que el impuesto inflacionario es uno de los pocos en los cuales se puede dar el fenómeno de Laffer, aumentar la tasa del impuesto reduce la recaudación por una reducción aún mayor en la base imponible (que en este caso es la demanda real de dinero que todavía está en 6% del PIB).

En segundo lugar, la clave del programa fiscal pasa por el sendero proyectado del gasto primario en moneda constante. Durante el boom de commodities y de la economía brasileña el estado expandió el gasto corriente a niveles que no pudieron ser financiados cuando ese boom terminó (a pesar de la alta presión tributaria comparada con países de igual nivel de desarrollo). Desde 2015 se redujo el peso del gasto primario en alrededor de 4% del PIB, pero eso no fue suficiente para eliminar el exceso y permitir lograr un superávit primario acorde con la carga de intereses. Además, parte de esa corrección puede revertirse si se reduce la tasa de inflación dado los mecanismos legales o de facto de indexación rezagada de jubilaciones y salarios públicos.

Pero además, para que resulte aceptable para los acreedores la idea de pagar la deuda con crecimiento requerirá comprometer que el gasto primario no puede crecer en términos reales.

Ello lleva inmediatamente a otra discusión. Hay analistas que sostienen que la tasa de interés promedio de la deuda con el sector privado es alta (del orden de 7% anual en dólares). Esto ignora que ajustada por inflación internacional se reduce a 5%, muy lejos de los dos dígitos del megacanje o de las emisiones de deuda de 2000 en el mercado voluntario y de 2005 con Venezuela. Debe recordarse que la deuda de Brasil, Colombia y Perú tuvo rendimientos del orden de 7% anual en dólares en el periodo 2003-2010 y ninguno de esos países tuvo riesgo de default.

Ello se explica porque promediaron superávits primarios anuales entre 1% y 3% del PIB. Una negociación exitosa de la deuda requiere evitar la tentación de pensar que la Argentina es "diferente" y que puede resolver su problemática fiscal con menor esfuerzo primario que otros países.

En resumen, existe la posibilidad de generar un círculo virtuoso si se reduce el nivel de desconfianza que se agravó tras las PASO, se llega a un arreglo razonable con los acreedores antes de caer en default y se evitan las tentaciones populistas de intervenir en los mercados de bienes transables desalentando la expansión en la oferta. También puede caerse en un círculo vicioso con brecha cambiaria en aumento, mayor inflación y estancamiento. La consistencia del programa económico y el apoyo político que reciba son claves para que empecemos la tan ansiada recuperación.

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